Geldpolitik und Vermögensmärkte Volkswirtschaftliche Bedeutung von und geldpolitische Reaktion auf Asset Price Bubbles H O H E N H E I M E R V O L K S W I R T S C H A F T L I C H E S C H R I F T E N Sybille Sobczak Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Die finanzmarktbezogenen und makroökonomischen Implikationen von Vermögenspreisbewegungen haben in letzter Zeit zu unübersehbar großer Aufmerksamkeit in akademischen und politischen Kreisen geführt, und zwar bedingt durch die letzten Boom-Bust-Zyklen auf den Aktien- und aktuell auf den Immobilienmärkten. Gerade das jüngste Beispiel in den USA hatte gezeigt, dass eine Vernachlässigung dieser Entwicklungen zu schwerwiegenden Konsequenzen für die Ökonomie führen kann. Die Konsequenz davon ist, dass sich die Weltwirtschaft gegenwärtig in der schwersten Finanzkrise seit dem zweiten Weltkrieg befindet. Der Vergleich mit der Weltwirtschaftskrise liegt da nahe. Diese Arbeit versucht daher zu klären, inwieweit Vermögenspreise über die unterschiedlichen Transmissionskanäle Auswirkungen auf die wirtschaftliche Aktivität aufweisen, ob und wie sich aufgrund der Bedeutung dieser Vermögenswerte Notenbanken überlegen sollten, diese in ihre geldpolitische Reaktion einzubeziehen und ob die amerikanische Immobilienpreisblase früher hätte erkannt werden können. Sybille Sobczak, geboren 1973 in Ostfildern; 1994–1997 Studium der Verwaltungswirtschaft an der Fachhochschule Ludwigsburg; 1997–2003 Studium der Wirtschaftswissenschaften an der Universität Hohenheim; 2003–2009 Wissenschaftliche Mitarbeiterin am Lehrstuhl für Wirtschaftspolitik insbesondere Geldpolitik der Universität Hohenheim; 2009 Promotion. H O H E N H E I M E R V O L K S W I R T S C H A F T L I C H E S C H R I F T E N Sybille Sobczak Geldpolitik und Vermögensmärkte Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Geldpolitik und Vermögensmärkte Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Hohenheimer volkswirtschaftliche Schriften Herausgegeben von Prof. Dr. Michael Ahlheim, Prof. Dr. Thomas Beißinger, Prof. Dr. Ansgar Belke, Prof. Dr. Rolf caesar, Prof. Dr. Gabriel Felbermavr, Prof. Dr. Harald Hagemann, Prof. Dr. Klaus Herdzina,Prof. Dr. Walter Piesch, Prof. Dr. Andreas Pyka, Prof. Dr. Ingo Schmidt, Prof. Dr. Ulrich Schwalbe, Prof. Dr. Peter Spahn, Prof. Dr. Jochen streb, Prof. Dr. Gerhard Wagenhals, Band64 ~ PETER LANG Frankfurt am Main • Berlin • Bern • Bruxelles • New York• Oxford• Wien Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Sybille Sobczak Geldpolitik und Vermögensmärkte volkswirtschaftliche Bedeutung von und geldpolitische Reaktion auf Asset Price Bubbles ~ PETER LANG Frankfurt am Main• Berlin• Bern• Bruxelles • New York• Oxford• Wien Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Open Access: The online version of this publication is published on www.peterlang.com and www.econstor.eu under the interna- tional Creative Commons License CC-BY 4.0. Learn more on how you can use and share this work: http://creativecommons.org/ licenses/by/4.0. This book is available Open Access thanks to the kind support of ZBW – Leibniz-Informationszentrum Wirtschaft. ISBN 978-3-631-75379-8 (eBook) Bibliografische Information der Deutschen Nationalbibliothek Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über http://dnb.d-nb.de abrufbar. :p Zugl.: Hohenheim, Univ., Diss., 2009 Gedruckt auf alterungsbeständigem, säurefreiem Papier. D 100 ISSN 0721-3085 ISBN 978-3-631-587 42-3 © Peter Lang GmbH Internationaler Verlag der Wissenschaften Frankfurt am Main 2010 Alle Rechte vorbehalten. Das Werk einschließlich aller seiner Teile ist urheberrechtlich geschützt. Jede Verwertung außerhalb der engen Grenzen des Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung des Verlages unzulässig und strafbar. Das gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen und die Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Systemen. www.peterlang.de Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Für meinen Mann Michael Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Vorwort Die vorliegende Arbeit wurde von der Fakultät Wirtschafts- und Sozialwissenschaften der Universität Hohenheim im Mai 2009 als Dissertation angenommen. Mein herzlicher Dank gilt meinem Doktorvater, Herrn Prof. Dr. Peter Spahn, der die Arbeit angeregt und betreut hat; er stand mir während des gesamten Promotionsprojekts beratend und betreuend zur Seite; seinen Anregungen verdankt die Dissertation wichtige Impulse; außerdem danke ich ihm für die Freiheiten, die er mir während der gesamten Zeit als wissenschaftliche Mitarbeiterin gewährte sowie für seine Unterstützung bereits während der Studienzeit. Weiterhin danke ich Herrn Prof. Dr. Harald Hagemann für die Übernahme des Zweitgutachtens sowie für seine Beratung und Förderung während der Promotions- sowie Studienzeit. Herrn Prof. Dr. Gerhard Wagenhals möchte ich für die Mitwirkung am Promotionsverfahren danken. Zu danken habe ich ferner meinen Freunden und Freundinnen sowie Kollegen für die kritische Durchsicht einzelner Manuskriptteile sowie die Bereitschaft zur fachlichen Diskussion. Außerdem danke ich meinen Eltern, die durch materielle und immaterielle Unterstützung zum Erfolg der Promotion beigetragen haben. Nicht zuletzt gebührt ein großes Dankeschön meinem Mann, die mich mit großem Verständnis während der Erstellung der Arbeit begleitete und mich stets in meinem Vorhaben ermunterte. LB::BW Stiftungen Landesbank Baden•Württemberg Abschließend gilt mein Dank der Stiftung Landesbank Baden- Württemberg, die die Veröffentlichung dieser Arbeit großzügig gefördert hat. Stuttgart-Hohenheim, im Dezember 2009 Sybille Sobczak VII Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Inhaltsverzeichnis: Abbildungsverzeichnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ... XI Tabellenverzeichnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . XV Abkürzungsverzeichnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. XVI 1. Einleitung ..................................................................... 2. Vermögenspreise im monetären Transmissionsprozess... ............... 4 2.1. Beziehung zwischen Notenbank- und Kapitalmarktzins . . . . . . . 6 2.2. Der Zinskanal und Tob ins q . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9 2.3. Der q-Kanal für Immobilien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 15 2.4. Der Kreditkanal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17 2.4.1. Der Bankkreditkanal . . .. . . . . . . . . . .. . . . . . .. . . . .. . . . .. . . . . .. . ... 19 2.4.2. Der Bilanzkanal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ... 26 2.4.3. Eine empirische Unterteilung der Kreditmarkteffekte.... 39 2.5. Die besondere Berücksichtigung des Immobilienmarktes . . . . . . 44 2.6. Der Konsumeffekt von Vermögenspreisänderungen - der Vermögenskanal....................................................... 46 2.7. Der monetaristische Kanal........................................... 54 2.8. Die Verstärkungsmechanismen von Vermögenspreisänderungen 54 3. Vermögenspreiseffekte in Deutschland . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 61 3.1. Situation des privaten Vermögens und des Kreditmarktes . . . . . . 61 3.2. Eine V AR-Analyse der Effekte von Vermögenspreisänderungen 78 3.2.1. Daten und Vortests............................................. 82 3.2.2. Der monetäre Transmissionsprozess . . . . .. . . . . . . .. .. . . . .. .. .. 87 3.2.3. Die Bedeutung der Vermögenspreise........................ 91 3.2.4. Die Berücksichtigung von Kreditvariablen . . . . . . . . . . . . . . . .. 95 3.3. Ergebnisse weiterer Analysen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . 105 4. Die amerikanische Immobilienkrise . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ... 108 4.1. Immobilienpreisboom: Eine erste Beschreibung der Vorgänge 108 4.2. Der Immobilienpreiscrash und seine Folgen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. I 21 4.3. Modelltheoretische Überlegungen zu Vermögenspreisblasen... 139 4.4. Eine verhaltenstheoretische Begründung: Der Noise Trader- Ansatz .................................................................. 143 4.5. Ursachenanalyse der amerikanischen Vermögenspreisblase . . .. 148 4.5.1. Die Zinspolitik der FED ... .. . . . ... . .. .. ..... . .. . .. .. . . . .... . . . 148 4.5.2. Hypothekenzinsen und Hypothekenmärkte . . . . . . . . . . .. . . ... 150 4.5.3. Historische Immobilienpreisentwicklung . . . . . . . .. . . . . . . . . .. 155 4.5.4. Erschwinglichkeitsindices . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 159 4.5.5. Weitere Einflussfaktoren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .... 164 4.5.6. Strukturelle Nachfrageveränderung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .... 168 4.5.7. Flucht vor Inflation . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 171 IX Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access 4.5.8. Kauf versus Miete . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 173 4.5.9. Spekulative Einflüsse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. .. 178 4.5.10. Gesamtbetrachtung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 181 5. Die Einbeziehung von Vermögenspreisen in die geldpolitische Reaktion 183 5.1. Der Vorschlag von Alchian und Klein (1973) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 184 5.2. Das Konzept der reinen Inflationsrate . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 190 5.3. Blasen anstechen - Pricking Asset Price Bubbles . . . . . . . . . . . . . . ... 194 5.4. Benign Neglect . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 199 5.5. Das Konzept des Leaning Against the Wind....................... 202 5.6. Die Entwicklung der Immobilienpreise in der EWU.............. 213 5.7. Stabilisierung von asymmetrischen Vermögenspreisblasen in einer Währungsunion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ... . . . 223 5.8. Asset Based Reserve Requirements - ein kontroverser Vorschlag................................................................ 239 6. Schlussbetrachtung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 254 Anhang 1 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 257 Anhang 2 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ... 258 Literaturverzeichnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 259 X Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Abbildungsverzeichnis: Abbildung 1: Schematische Darstellung der Transmissionskanäle ........... Abbildung 2: Verlauf der Notenbankzinsen in Europa ............................ Abbildung 3: Kreditmengenrestriktion ........................................... Abbildung 4: Optimalzins der Geschäftsbanken im Stiglitz-Weiss-Modell .. Abbildung 5: Kreditrationierung im Stiglitz-Weiss-Modell ..................... Abbildung 6: Restriktive Geldpolitik im CC-LM-Modell ........................ Abbildung 7: Immobilienpreisentwicklung (nominal) in Deutschland (€ pro qm) ........................................................... Abbildung 8: Immobilienpreise (nominal/real) indexiert in Deutschland ... . Abbildung 9: Immobilienpreisentwicklung (nominal) ausgewählter Städte . Abbildung 10: Veränderungsraten Immobilienpreisindex (real) .................. . Abbildung 11: langfristiger Realzins in Deutschland ............................ Abbildung 12: Vergleich 10-jährigen Hypothekenzinsen und Immobilien- preise in Deutschland ............................................... Abbildung 13: Anteil eigengenutzter Wohnimmobilien in ausgewählten Ländern .............................................................. Abbildung 14: Verlauf realer Immobilienpreise, realer Aktienpreise und des realen effektiven Wechselkurses (jeweils in log) in Deutsch- 6 7 22 23 24 34 63 64 64 65 66 67 70 land..................................................................... 84 Abbildung 15: Trend und Zyklus: reale Immobilienpreise, reale Aktienprei- se, realer effektiver Wechselkurs und Industrieproduktion in Deutschland . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 85 Abbildung 16: Impuls-Response-Verläufe: allgemeiner Transmissionsme- chanismus . . . ... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 89 Abbildung 17: Impuls-Response-Verläufe: Immobilienpreisschock . . . . . . . . .... 92 Abbildung 18: Impuls-Response-Verläufe: Aktienpreisschock . . . . . . . . . . . .. . .... 94 Abbildung 19: Entwicklung privater Kredite in Deutschland . . . . . . . . . .............. 96 Abbildung 20: Impuls-Response-Verläufe mit Gesamtkrediten: Immobilien- preisschock . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 97 Abbildung 21: Impuls-Response-Verläufe mit Gesamtkrediten: Aktienpreis- schock................................................................. 98 Abbildung 22: Impuls-Response-Verläufe mit Haushaltskrediten: Immobi- lienpreisschock . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. .. . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 100 Abbildung 23: Impuls-Response-Verläufe mit Haushaltskrediten: Aktien- preisschock .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . 101 Abbildung 24: Impuls-Response-Verläufe mit Unternehmenskrediten: Im- mobilienpreisschock . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103 Abbildung 25: Impuls-Response-Verläufe mit Unternehmenskrediten: Akti- enpreisschock . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ... 104 Abbildung 26: Federal Funds Target Rate .. . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ... 109 Abbildung 27: Inflationsrate und nominaler Immobilienpreis (CS) - USA 110 Abbildung 28: realer Immobilienpreisindex (CS)- USA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 111 Abbildung 29: Immobilienangebot - USA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 112 XI Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Abbildung 30: Hypothekenverträge nach Produktart - USA . . . . . . .. .. . . . . . .. . .. 113 Abbildung 31: 30-jähriger Hypothekenzins - USA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 113 Abbildung 32: 30-jährige und !-jährige Hypothekenzinsen - USA................ 114 Abbildung 33: Anteile der unterschiedlichen Hypothekenarten am Gesamt- bestand - USA .. .. .. . . . .. .. .. .. .. .. . . . .. ... .. .. .. .. . . .. . . .. .. . .. . . .... 114 Abbildung 34: !-Jährige Hypothekenzinsen und Anteil zinstlexibler Hypo- thekenkredite - USA . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .... 115 Abbildung 35: FICO-Score - USA.................................................. 116 Abbildung 36: Eigenkapitalverringerung - USA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 117 Abbildung 37: Verwendung der Hypothekenkredite - USA . .. . . . . . . ........ .... 117 Abbildung 38: nominale und reale Immobilienpreise (CS) - USA . . .............. 119 Abbildung 39: OFHEO-Immobilienpreisindex (Veränderungsraten)............. 120 Abbildung 40: Immobilienpreise (CS) - Los Angeles, USA . . . . . . . . . . . . . . . . . . ... 122 Abbildung 41: Immobilienpreise (CS) - New York, USA .. .. .. .. . .. . .. .. .. .. ... 123 Abbildung 42: Immobilienpreise (CS) - Los Angeles, Miami, Tampa, Las Vegas, Washington D.C., USA.................................. 124 Abbildung 43: Leerstand der Immobilien(%)- USA .. ... .... .... .................. 125 Abbildung 44: Verkaufszahlen neuer Einfamilienhäuser, Veränderungsraten - USA................................................................. 125 Abbildung 45: Verkaufszahlen bestehender Einfamilienhäuser, Verände- rungsraten - USA . .. .. .. .. . . . .. .. .. . .. . . . .. . . . . . . . . . . . . . .. .. . . . . . . .. . 126 Abbildung 46: nominale Immobilienpreise (CS), Veränderungsraten - USA 126 Abbildung 47: nominaler Immobilienpreisindex (CS)- USA . . . . ... . .. . . .. .. . . 127 Abbildung 48: Ausstehende Schulden der amerikanischen Haushalte in % des BIP................................................................. 129 Abbildung 49: Immobilienpreisentwicklung und Zwangsvollstreckungsraten - USA................................................................. 130 Abbildung 50: Immobilienpreise (CS) - San Diego, USA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 131 Abbildung 51: Zwangsvollstreckungen bei Prime- und Subprime-Hypo- thekenkrediten - USA .. .. .. .. .. .. .. .. . .. .. .. . .. .. .. ........ .............. 132 Abbildung 52: Suprime-Kredite - Abschlussjahr und Zahlungsverzug - USA........................................................................... 133 Abbildung 53: nominale und reale Immobilienpreisveränderungsraten (CS) - USA................................................................. 134 Abbildung 54: Neubauten Einfamilienhäuser, in Tausend und Verände- rungsraten - USA .. .. .. . . .. .. . . . . .. . .. .. .. .. .. .. .. .. .. .. . . . . .. . . . . . .. 134 Abbildung 55: Zusammenhänge der amerikanischen Immobilienkrise......... 138 Abbildung 56: Federal Funds Target Rate und 10-jähriger Bondzins - USA. 149 Abbildung 57: nominaler und realer 30-jähriger Hypothekenzins.................. 149 Abbildung 58: Abweichung des kurzfristigen Zinses von Taylorzins - USA 151 Abbildung 59: Entwicklung der Subprime-Neugeschäfte - USA . . . . . . . . . . . . ... 152 Abbildung 60: Immobilienkredite und Equity Cashed Out - USA .. .............. 155 Abbildung 61: Equity Cashed Out in% (nur Prime-Kredite)- USA.............. 155 Abbildung 62: Zyklus und Trend der nominalen Immobilienpreisentwick- lung (CS) - USA .. .. .. .. .. .. . . . .. .. .. .. .. .. . .. .. .. .. . . .. .. .. .. . . .. ... 157 XII Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Abbildung 63: Zyklus und Trend der realen Immobilienpreisentwicklung (CS) - USA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 157 Abbildung 64: Wendepunkte: nominaler Immobilienpreisindex (CS)- USA 158 Abbildung 65: Wendepunkte: realer Immobilienpreisindex (CS)- USA...... 158 Abbildung 66: Housing Affordability Index 2006-2008 - USA . . . . . . ............. 161 Abbildung 67: Housing Affordability Index 1972-2002 - USA................... 161 Abbildung 68: Ergebnisse der Schätzung der inversen Nachfragefunktion - USA................................................................... 166 Abbildung 69: Hypothekenbelastung in % des durchschnittlichen Haus- haltseinkommens - USA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ...................... 169 Abbildung 70: Immobilienpreisveränderung (CS) und Inflationsrate - USA................................................................... 172 Abbildung 71: reale Mieten vs. Reale Immobilienpreise (CS)- USA . ..... ... 173 Abbildung 72: CS-Preis-Miet-Verhältnis vs. OFHEO-Preis-Miet-Verhältnis - USA.................................................................. 176 Abbildung 73: Immobilienpreise (CS, OFHEO) vs. Mietpreise - USA . . . . . . .. 178 Abbildung 74: Verkaufszahlen neuer Einfamilienhäuser, in Tausend . . . . . . . . .. 178 Abbildung 75: Verkaufszahlen neuer Einfamilienhäuser, Veränderungsraten - USA................................................................. 179 Abbildung 76: Verkaufszahlen bestehender Einfamilienhäuser und Wohnungen, in Tausend - USA .. . .. .. .. .. .. . .. . .. . . .. .. .. .. .. . ... 179 Abbildung 77: Verkaufszahlen bestehender Einfamilienhäuser und Wohnungen, Veränderungsraten - USA ............. ................ 179 Abbildung 78: Erträge der Real Estate Investment Trusts (REITS) - USA . . . 180 Abbildung 79: Anzahl REITS und Marktkapitalisierung - USA . . . . . . . . . . . . . . . 181 Abbildung 80: Taylor-Kurve bei flexiblem Inflation Targeting nach Filardo 208 Abbildung 81: Taylor-Kurve bei flexiblem Inflation Targeting mit Interest Rate Smoothing nach Filardo .. . . .. .. .. . .. . . . .. ........................... 209 Abbildung 82: nominale Immobilienpreiseänderungsraten in der Eurozone und ausgewählten Mitgliedsländern . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 215 Abbildung 83: Reaktionsverläufe in der 2-Länder Währungsunion bei schwacher Reaktion auf Inflation und asymmetrischen Ver- mögenpreisent. (negative Vermögenspreiskomponente und Trennung in Fundamentalwert und Blase) .. .. .. .. .. . . . . .. .. .. .... 231 Abbildung 84: Reaktionsverläufe in der 2-Länder Währungsunion bei mitt- lerer Reaktion auf Inflation und schwacher Reaktion auf die Outputlücke (negative Vennögenspreiskomponente und Trennung in Fundamentalwert und Blase) ............ ........ .... 231 Abbildung 85: Reaktionsverläufe in der 2-Länder Währungsunion bei mitt- lerer Reaktion auf Inflation und Outputlücke und schwacher Reaktion auf die Blasenkomponente (negative Vermögens- preiskomponente und Trennung in Fundamentalwert und Blase).................................................................. 231 XIII Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Abbildung 86: Reaktionsverläufe in der 2-Länder Währungsunion bei schwacher Reaktion auf Inflation und asymmetrischen Ver- mögenspreisentwicklungen (negative Vermögenspreiskom- ponente ohne Trennung in Fundamentalwert und Blase)...... 233 Abbildung 87: Reaktionsverläufe in der 2-Länder Währungsunion bei mitt- lerer Reaktion auf Inflation und schwacher Reaktion auf die Outputlücke (negative Vermögenspreiskomponente ohne Trennung in Fundamentalwert und Blase)........................ 233 Abbildung 88: Reaktionsverläufe in der 2-Länder Währungsunion bei mitt- lerer Reaktion auf Inflation und Outputlücke und schwacher Reaktion auf die Blasenkomponente (negative Vermögens- preiskomponente ohne Trennung in Fundamentalwert und Blase).................................................................. 234 Abbildung 89: Reaktionsverläufe in der 2-Länder Währungsunion bei schwacher Reaktion auf Inflation und asymmetrischen Ver- mögenspreisentwicklungen (positive Vermögenspreiskom- ponente ohne Trennung in Fundamentalwert und Blase)...... 235 Abbildung 90: Reaktionsverläufe in der 2-Länder Währungsunion bei mitt- lerer Reaktion auf Inflation und schwacher Reaktion auf die Outputlücke (positive Vermögenspreiskomponente ohne Trennung in Fundamentalwert und Blase) ... . .. . . . . . ......... ... 235 Abbildung 91: Reaktionsverläufe in der 2-Länder Währungsunion bei mitt- lerer Reaktion auf Inflation und schwacher Reaktion auf die Outputlücke (positive Vermögenspreiskomponente ohne Trennung in Fundamentalwert und Blase) ........... ... ... . ..... 236 XIV Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Tabellenverzeichnis: Tabelle 1: Tabelle 2: Tabelle 3: Tabelle 4: Tabelle 5: Tabelle 6: Tabelle 7: Tabelle 8: Tabelle 9: Tabelle 10: Vergleich empirischer Studien über Vermögenseffekte .............. Haushaltsvermögen in Prozent am Gesamtvermögen in Deutsch- land .......................................................................... Aktienvermögen der privaten Haushalte in Mrd. Euro ............... Entwicklung des privaten Geldvermögens in Deutschland .............. . Nettoinvestitionen der privaten Haushalte in Mrd. Euro ............... . Haushaltsnettoäquivalenzeinkommen (monatlich in Euro) ............. . Struktur der Wohnbaubesitzverhältnisse und des Immobilienkredit- systems ................................................................................. Kredite der privaten Haushalte in Milliarden Euro ......................... . Kredite von nichtfinanziellen Unternehmen in Milliarden Euro ..... Aktienumlauf inländischer Emittenten/Nominalwerte in Millionen 53 62 62 62 62 67 69 72 77 Euro..................................................................................... 77 Tabelle 11: Finanzierung nichtfinanzieller Unternehmen in Form von Aktien und sonstigen Beteiligungen - Veränderung zum Vorjahr............ 77 Tabelle 12: Unit Root-Teststatistiken . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ....................... 86 Tabelle 13: Autokorrelationskoeffizienten der amerikanischen Immobilienprei- se.......................................................................................... 120 Tabelle 14: gefährdete und sichere Städte in Amerika . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 122 Tabelle 15: Regressionsergebnisse der lnverted Demand Funktion für amerika- nische Immobilien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ......................................... 165 Tabelle 16: Ergebnisse der Bemanke und Gertler Simulation . . . . . ...... .............. 204 Tabelle 17: Ergebnisse der Cecchetti et al. Simulation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 206 Tabelle I 8: Ergebnisse der Cecchetti et al. Stimulation mit Interest Rate Smoothing . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ... ........... 206 Tabelle 19: Charakteristiken der Hypothekenmärkte ausgewählter EWU- Länder ......................................................................... 217 Tabelle 20: Eigentümerquoten ausgewählter EWU-Länder ... .. . . . . . . . . . . . . . .. . . . . .. 219 Tabelle 21: Preis-Einkommens- und Preis-Miet-Verhältnisse ausgewählter EWU-Länder................................................................ 223 Tabelle 22: Standardabweichungen Inflation und Output der Simulation mit negativer Vermögenspreiskomponente und Trennung in Funda- mentalwert und Blase . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ........................ 229 Tabelle 23: Standardabweichungen Inflation und Output der Simulation mit negativer Vermögenspreiskomponente ohne Trennung in Funda- mentalwert und Blase........................................................ 232 Tabelle 24: Standardabweichungen Inflation und Output der Simulation mit positiver Vermögenspreiskomponente ohne Trennung in Funda- mentalwert und Blase . . .. . . .. . . . . . . . .. . . . . . . . . . .. . . . . . . . . ........................ 234 Tabelle 25: Standardabweichung Inflation und Output der Simulation ohne Vermögenspreiskomponente und ohne Trennung in Fundamental- wert und Blase . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .................................... 237 XV Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access Abkürzungsverzeichnis: ABRR ABS AR ARM BaFin BelWertV BIP BIS bspw. C ca. CC-Kurve CLO CPI C&S CS_COMP CSXR D DEPI Depfa DISK DIW EFAZ EONIA EU EWS EZB FCI FED FICO FRM GDP HEW HP HRESF XVI Asset Based Reserve Requirements Asset Backed Securities Average Rate Adjustable Rate Mortgage Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht Beleihungswertverordnung Bruttoinlandsprodukt Bank for International Settlements beispielsweise Konsum cirka Commodities-Credit-Kurve/Güter-Kreditmarkt(-gleichgewicht) Collateralized Loan Obligation Consumer Price Inflation/Konsumentenpreisinflation Case & Shiller Case-Shiller Immobilienpreisindex für alle erfassten Städte Case & Shiller Index Rate Depositen Dynamic Equilibrium Price Index Deutsche Pfandbriefbank AG Diskontsatz Deutsches Institut für Wirtschaftsforschung Einlagefazilität European Ovemight Index Rate Europäische Union Europäisches Wechselkurssystem/Europäischer Wechselkursmechanismus Europäische Zentralbank Financial Condition Index Federal Reserve Bank Fair Isaac Corporation Fixed Rate Mortgage Gross Domestic Product Housing Equity Withdrawl Hodrick-Prescott(-Filter) Hauptrefinanzierungsfazilität Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access HS HVPI 1 ICOLI i.e.S. IMF IS i.w.S. K KMU LOMB LM LTCM M MBA MCI MEW Mrd. MW NASDAQ OECD OFHEO OLS PfandBG PIMCO POP q qm R RATMP REITS RDI SREFAZ S&P TAG Housing Stock Hannonisierter Verbraucherpreisindex Investitionen lnterteporal Cost-of-Living Index im engeren Sinne International Monetary Fund Gütennarkt(-gleichgewicht) im weiteren Sinne Kreditmenge kleinere und mittlere Unternehmen Lombardzins Geldmarkt(-gleichgewicht) Long Tenn Capital Management Geldmenge/Geldangebot Mortgage Bankers Association Monetary Condition Index Mortgage Equity Withdrawl Milliarden Marktwert National Association of Securities Dealers Automated Quotations Organisation for Economic Co-operation and Development Office ofFederal Housing Oversight Ordinary Least Squares Estimation Pfandbriefgesetz Pacific Investment Management Company Population Tobins q Quadratmeter Reserven Real After Tax Mortgage Payment Real Investment Trusts Real Disposable Income Spitzenrefinanzierungsfazilität Standard and Poor's Tagesgeldsatz XVII Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access u.a. unter anderem U.S. United States USA United States of America VAR Vector-Auto-Regression VDI Immobilienverband Deutschland Vgl. vergleiche WP Wertpapiere Y /y Yield/Einkommen YR Year/Jahr z.B. zum Beispiel XVIII Sybille Sobczak - 978-3-631-75379-8 Downloaded from PubFactory at 01/11/2019 05:41:56AM via free access